Luis Varela

SABER INVERTIR

Edición en línea del Sábado 16 de abril de 2016

 

LA ARGENTINA QUE VIENE

Informe especial del economista Fernando Marengo

del Estudio Arriazu y Asociados 

Transcurridos 15 años desde el anuncio de la cesación de pagos, el país dio un nuevo paso hacia la regularización de la situación financiera. Luego de los canjes de deuda de los años 2005 y 2010, a los cuales adhirieron el 93 por ciento de los bonos afectados por la cesación de pagos, un grupo de tenedores de deuda litigaron contra el país reclamado el pago de las deudas sin quita alguna.

El logro de una sentencia firme y la falta de compromiso de las autoridades de aquel momento por pagar la sentencia llevaron a la justicia de los Estados Unidos a dictar una medida cautelar por lo cual no se les podía pagar los intereses a los tenedores de deuda que ingresaron a los canjes si al mismo tiempo no se cancelaba la deuda con los acreedores que sentencia firme. El no pago llevó al país a una situación de default selectivo en la segunda mitad del año 2014.

Ante un escenario de escaso nivel de reservas, elevada inflación, recesión económica y un desequilibrio fiscal sin precedentes desde la década de 1980 las nuevas autoridades comenzaron un proceso en pos de regularizar la situación financiera del país y lograr la reinserción del país en los mercados de capitales.

Luego de negociar nuevos acuerdos con los acreedores, a pesar de que estos contaban con sentencias en firmes de la justicia americana, y de lograr el amplio respaldo del Congreso a los mismos al mismo tiempo que se derogaban las leyes denominadas de Cerrojo y de Pago Soberano, el juez de primera instancia del segundo distrito de Nueva York –Thomas Griesa- decidió levantar la medida cautelar, medida que fue ratificada esta semana por la Cámara de Apelaciones de aquel país.

Si bien los acuerdos alcanzados permitirían que la casi totalidad de los bonos oportunamente defaulteados fueran reestructurados, nunca se llegará al ciento por ciento de los mismos. Esto no ocurriría por la posible existencia de bonos en sucesiones, litigios u otras limitaciones a su libre disponibilidad, a la vez que no se puede descartar que aún existan acreedores en cesación de pagos dispuestos a seguir litigando, a los que se podrían sumar otros que habiendo optado por los canjes de 2005 o 2010 y vencida la cláusula RUFO decidan litigar debido a las mejores condiciones que recibirán lo que lo hicieron.

De todos modos, los riesgos futuros lucen acotados cuando el país avanzó en el acuerdo con la casi totalidad de los acreedores, lo cual hace suponer que nuevas medidas cautelares de la justicia americana que dificulten el libre pago de los servicios de deuda parezcan limitados.

Para la cancelación de los acuerdos el país deberá realizar el pago de unos 12.000 millones de dólares al mismo tiempo que se deberán desembolsar 3.000 millones de dólares adicionales en concepto de intereses impagos a los acreedores que aceptaron los canjes a causa de la medida cautelar. Mediante la colocación de deuda a 5, 10 y 30 años de plazo el gobierno intentará la semana próxima conseguir el dinero necesario para enfrentar estos pagos sin impacto en las reservas del BCRA.

En un mundo a tasa de interés cero y luego de años sin colocar deuda en los mercados de capitales, el apetito por el riesgo argentino a tasas claramente superior a las de los países de la región estará asegurado. Al mismo tiempo, el acuerdo con los holdouts se traducirá en el corto plazo en una mejora en la calificación de la deuda argentina de país frontera a emergente, lo que habilitará a diferentes fondos de inversión a adquirir deuda argentina.

Un párrafo aparte merece el ingreso de capitales que podría generar un blanqueo de capitales. De acuerdo a estadísticas del BCRA, el total de activos financieros externo en poder de residentes en el país ascendería a unos 236.000 mil millones de dólares -a esta cifra se le debería incorporar aquella salida de capitales oculta que pudiera haber ocurrido a través de la cuenta corriente- equivalente a casi 4 veces el total de depósitos privados en el sistema financiero local.

En un escenario recesivo como el que enfrenta el país, tanto por el contexto externo como por las medias de política económica dispuestas por las autoridades, el ingreso de capitales sería el único impulso positivo para revertir el mismo a partir de la segunda mitad del año y consolidar el crecimiento en el año próximo.

Ahora bien, la posibilidad de acceder a los mercados internacionales de capitales debe ser utilizada de manera prudente para que no se convierta en el origen de una nueva crisis. El país finalizó el año 2015 con un déficit externo en torno a los 3 puntos porcentuales del PBI explicado por un desequilibrio del sector público de 7 puntos del PBI, lo que implicaba una salida de capitales del sector privado equivalente a 4 puntos del PBI (unos 20.000 millones de dólares). Si bien el financiamiento externo tenderá a incrementar el desequilibrio externo, el mismo no debería crecer mucho para evitar dudas acerca de la sustentabilidad y competitividad del país, al mismo tiempo que se reduzca el desequilibrio fiscal y la tasa de ahorro del sector privado, destinando esta menor salida de capitales mayoritariamente a la inversión productiva.

De acuerdo a las cifras publicadas oportunamente por el ministro de hacienda y finanzas, el año 2016 presentaba un gap de financiamiento equivalente a unos 9 puntos porcentuales del PBI incluyendo el arreglo con holdouts. Según trascendidos el gobierno colocaría en el exterior el equivalente a 4 puntos del PBI, quedando otros 5 por financiar internamente. Los nuevos anuncios de ajustes de tarifa al gas y transporte, daría cuenta que parte del mismo se financiaría mediante una reducción del déficit superior a la originalmente anunciada, reduciendo la presión que el fisco podría provocar sobre el financiamiento al sector privado.

Una vez cerrado el acuerdo con los holdouts, el desafío de corto plazo es el manejo de la inflación por el impacto que pudiera tener sobre las variables sociales y políticas. Si bien en el largo plazo la inflación será siempre el resultado de los desequilibrios en el mercado de pesos -el acceso al mercados de capitales ayuda a evitar los mismos-, en el corto plazo su evolución puede depender de otras variables.  Las medidas implementadas destinadas a la recomposición de precios relativos (devaluación, baja de retenciones, ajustes de tarifas) se reflejarán inevitablemente en incrementos de precios, independientemente de lo que pase con la política monetaria; sin embargo, la mayoría de estos ajustes deberían ser por una única vez,  pero si son percibidos como permanentes pueden alterar las expectativas inflacionarias desatando demandas de ajustes salariales.

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